地產(chǎn)供需逆轉(zhuǎn)引發(fā)開發(fā)商困局

幾年以前開始將部分轉(zhuǎn)向持有型物業(yè)的開發(fā)商，在金融危機(jī)面前不得不重新思考當(dāng)年的在實(shí)施時(shí)機(jī)上是否存在問題。

香港地產(chǎn)商已運(yùn)作得相當(dāng)嫻熟的商業(yè)地產(chǎn)加適量住宅的開發(fā)模式，對(duì)內(nèi)地開發(fā)商的影響在近幾年開始發(fā)酵，包括富力地產(chǎn)（02777.HK，下稱"富力"）及復(fù)地集團(tuán)（02337.HK）等在內(nèi)的多家內(nèi)地開發(fā)商，都在幾年前陸續(xù)宣布，未來將有部分投資轉(zhuǎn)向持有經(jīng)營(yíng)性的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，這被認(rèn)為是對(duì)單一的住宅開發(fā)模式最好的一個(gè)補(bǔ)充，同時(shí)可以在一定程度上"熨平"地產(chǎn)發(fā)展的周期影響。

但是，當(dāng)這些占用大量資金且回報(bào)周期較長(zhǎng)的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，尚未產(chǎn)生有效收益甚至還在工程建設(shè)之時(shí)，金融風(fēng)暴來了。有分析師曾明確表示，富力在此輪調(diào)整中遭遇資金緊張困局的重要原因就在于，在過去幾年，"他們將過多的精力和資金投入了商業(yè)物業(yè)項(xiàng)目，沉淀了不少資金"。

富力轉(zhuǎn)型的"代價(jià)"

針對(duì)近期市場(chǎng)關(guān)于富力地產(chǎn)因大舉進(jìn)軍商業(yè)地產(chǎn)導(dǎo)致資金緊張的傳言，富力的高層在2008年末接受媒體采訪時(shí)曾表示，資金鏈緊張不僅僅是一個(gè)公司的問題，是整個(gè)的問題。但是富力地產(chǎn)資金鏈緊張并非外界所傳的因?yàn)榇笈e進(jìn)軍商業(yè)地產(chǎn)，只是因?yàn)楣厩皟赡旮咚侔l(fā)展，導(dǎo)致借貸過大。2008年遇到銀根緊縮，自然出現(xiàn)連鎖反應(yīng)。

但在去年末，在北京、廣州擁有多處市中心商業(yè)項(xiàng)目的富力開始出售那些他們一直宣稱將持有經(jīng)營(yíng)的標(biāo)志性寫字樓，并且宣布會(huì)放緩商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)的進(jìn)度。

此前，富力儲(chǔ)備的大量商用物業(yè)項(xiàng)目曾是他們巨大的優(yōu)勢(shì)，在大本營(yíng)廣州，富力在CBD珠江新城擁有15個(gè)項(xiàng)目，其中大部分為寫字樓，少量為高價(jià)酒店，被外界稱為"CBD地主"。

在京津，富力也擁有合計(jì)約50萬平方米的商業(yè)項(xiàng)目。此外，富力在成都、重慶、海南亦有相當(dāng)面積的商業(yè)物業(yè)待開發(fā)。2007年富力在海南開發(fā)的富力灣項(xiàng)目，總建筑面積約32.2萬平方米。

這些前兩年甚為稀缺的財(cái)富日前成為"沉重的稻草"，令富力不得不放慢前行速度。據(jù)測(cè)算，僅廣州、北京、天津三地現(xiàn)有商用物業(yè)開發(fā)將會(huì)耗掉富力124.9億元，3年平均每年投入41.6億元。而其在2007年還曾經(jīng)與合景泰富聯(lián)手以46億元拿下珠江新城的商業(yè)地王項(xiàng)目；47.05億元拿下佛山商住地王，擬建佛山第一高樓；在天津也以50億元拿下住宅地王。僅這三個(gè)地王的地價(jià)，富力方面要承擔(dān)的費(fèi)用就超過112億元。

"商用物業(yè)的平均回收期為7~9年，五星級(jí)酒店以及甲級(jí)寫字樓的裝修加上建筑成本，約為每平方米1萬元。"曾經(jīng)開發(fā)過商用物業(yè)的地產(chǎn)商對(duì)本報(bào)記者介紹說。

曾經(jīng)的優(yōu)勢(shì)，如今卻開始讓富力開始感覺有些喘不過氣。去年富力收入只是基本與2007年持平，只達(dá)到該公司原先制定的240億元銷售目標(biāo)的66％左右。為了降低從2007年末開始居高不下的資產(chǎn)負(fù)債率，它已一年沒有再購(gòu)置土地。

出路還是絆腳石？

不僅僅是富力，上海的復(fù)地集團(tuán)此前也曾宣布了公司將投資商業(yè)物業(yè)開發(fā)的計(jì)劃，彼時(shí)，復(fù)地的商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)占公司資產(chǎn)總量的比例已達(dá)20%。而更早介入商業(yè)物業(yè)開發(fā)領(lǐng)域的，還有世茂集團(tuán)。到目前為止，世茂集團(tuán)通過旗下兩家上市公司世茂（00813.HK）和世茂股份(600823)同時(shí)擁有全國(guó)數(shù)個(gè)住宅開發(fā)及辦公、酒店物業(yè)。

由于介入時(shí)間較早，一些商業(yè)物業(yè)已經(jīng)有相對(duì)穩(wěn)定的租金收入，世茂集團(tuán)是目前少有的幾家在持有經(jīng)營(yíng)型物業(yè)和住宅開發(fā)領(lǐng)域都獲得平穩(wěn)發(fā)展的開發(fā)商之一。而富力在2004年開始介入商業(yè)物業(yè)開發(fā)領(lǐng)域，除去開發(fā)建設(shè)的時(shí)間，物業(yè)的租金收入要進(jìn)入一個(gè)平穩(wěn)增長(zhǎng)的時(shí)期，至少還需要3~5年的培育期。

雖然商業(yè)地產(chǎn)總體的回報(bào)率較高，但回報(bào)期漫長(zhǎng)。對(duì)于那些習(xí)慣于住宅開發(fā)"短、平、快"打法的開發(fā)商來說，仍然是難以逾越的心理"障礙"。因此，目前介入商業(yè)物業(yè)開發(fā)的開發(fā)商，多數(shù)都將開發(fā)的寫字樓或零售物業(yè)分割出售，以回籠資金，用的仍然是住宅開發(fā)的思路。

"從目前的策略來看，我們公司旗下的很多商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目依然以出售為主，而非持有，這樣，類似項(xiàng)目的資金回籠情況就與住宅地產(chǎn)項(xiàng)目相差無幾，而且可以充分減少其資金占有量。此外，還有一些大型的現(xiàn)代業(yè)優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目則由自己持有，但是前提是，在集團(tuán)整體考慮中，有足夠多的住宅物業(yè)給商業(yè)物業(yè)開發(fā)提供流動(dòng)資金支持。"上海一家大型地產(chǎn)開發(fā)商對(duì)本報(bào)記者表示。

"雖然有公司提出商業(yè)地產(chǎn)與住宅地產(chǎn)有一個(gè)3：7，或者是5：5的比例，但是在實(shí)際操作層面中，肯定沒有一個(gè)絕對(duì)的最佳的比例，而是應(yīng)該按照市場(chǎng)情況靈活處理。"該開發(fā)商表示，在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域，他們的策略是不斷根據(jù)市場(chǎng)需求調(diào)整，選擇出售還是持有經(jīng)營(yíng)。

此外，內(nèi)地目前有關(guān)商業(yè)物業(yè)的資金出路不甚明確亦是開發(fā)商面臨的一大問題。瑞銀集團(tuán)執(zhí)行董事王震宇在該機(jī)構(gòu)大中華區(qū)研討會(huì)上表示：中國(guó)內(nèi)地現(xiàn)階段若推出房地產(chǎn)信托（REITs），至少需要5年才能成熟。他同時(shí)認(rèn)為：現(xiàn)階段若推出REITs產(chǎn)品，的可能性不會(huì)太大。原因在于：一是國(guó)內(nèi)打包進(jìn)REITs的資產(chǎn)未必好；二是在方面距國(guó)際水平還相差很遠(yuǎn)；三是稅收的瓶頸尚無法逾越。因此，王震宇認(rèn)為國(guó)內(nèi)的REITs產(chǎn)品至少要5年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間才能成熟。

京、津、滬、深、穗二手住宅投資價(jià)值幾近喪失

年租金回報(bào)率低于利率

"上海年租金回報(bào)率僅3%，而上海并非孤例。目前京、津、滬、深、穗國(guó)內(nèi)五大城市的年租金回報(bào)率均低于同期一年期的貸款利率。"日前，中原地產(chǎn)研究中心發(fā)布的最新報(bào)告提出了上述觀點(diǎn)。

該機(jī)構(gòu)的研究報(bào)告顯示：在房?jī)r(jià)上升的階段，投資房地產(chǎn)可以通過價(jià)格上漲來獲取巨額回報(bào)，租金回報(bào)率顯得并不重要。而目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)正處于調(diào)整階段，價(jià)格上漲缺乏動(dòng)力，租金回報(bào)率的高低將直接決定投資價(jià)值的大小。當(dāng)租金回報(bào)率低于貸款利率時(shí)，實(shí)際投資回報(bào)率已為負(fù)值，目前國(guó)內(nèi)的五大城市的二手住宅投資價(jià)值喪失。

中原地產(chǎn)董事副總陸成在接受采訪時(shí)表示，套利主要來自于兩個(gè)方面，首先是物業(yè)價(jià)格上漲，其次是長(zhǎng)線的租金收益。當(dāng)前，二手房買賣價(jià)格基本平穩(wěn)、上漲缺乏動(dòng)力，同時(shí)，年租金投資回報(bào)率已處于低位，如果單純希望"以租養(yǎng)貸"以獲取良好的出租回報(bào)率是不劃算的。

價(jià)格迫降的二手樓市

中原地產(chǎn)研究中心最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，隨著一手住宅市場(chǎng)成交量萎縮以及價(jià)格下跌，二手住宅市場(chǎng)也呈現(xiàn)出類似局面：2008年，國(guó)內(nèi)五大城市一手住宅成交量約為3879萬平方米，同比下降40%；同年，五大城市的二手住宅成交量約為3000萬平方米，同比下降32%。這是最近四年以來的最低水平。

中原領(lǐng)先指數(shù)系統(tǒng)顯示，2008年各地二手房市場(chǎng)先后進(jìn)入調(diào)整期。成交量萎縮的背后是成交價(jià)格不斷下跌。從區(qū)域來看，珠三角城市調(diào)整最早，價(jià)格下跌的幅度也最大，至目前，CLI 深圳二手住宅價(jià)格指數(shù)下跌幅度已經(jīng)超過25%；相比之下，北京、天津和上海等城市的二手住宅整體價(jià)格，從2008 年下半年起，呈現(xiàn)出加速下跌的趨勢(shì)。

各城市二手住宅價(jià)格跌幅較大的多分布于一、二手房供應(yīng)都較為集中的區(qū)域，并且前期大多經(jīng)歷過價(jià)格飛漲，因此出現(xiàn)了更大幅度的價(jià)格回調(diào)。此類區(qū)域，以上海浦東、深圳南山、廣州天河、北京石景山等地為代表。滿堂紅（中國(guó)）置業(yè)有限公司此前對(duì)廣州一年內(nèi)成交2次及以上的物業(yè)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)：2007年6月開始入市的買家，成為接下樓市最后一棒的買家。

價(jià)格下行的壓力或?qū)⒃?009年的二手樓市蔓延。臺(tái)灣信義房產(chǎn)公司董事夏智亮在接受采訪時(shí)表示，國(guó)內(nèi)一些主流發(fā)展商2008 年銷售業(yè)績(jī)距離2008年初制定的目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)，去年底新一輪的降價(jià)促銷全面開展，預(yù)計(jì)2009 年主要城市商品住宅仍將延續(xù)降價(jià)的趨勢(shì)。由于一、二手房之間的替代效應(yīng)，一手市場(chǎng)的降價(jià)壓力將進(jìn)一步壓迫二手房?jī)r(jià)格繼續(xù)下調(diào)，失去價(jià)格優(yōu)勢(shì)的二手房成交量萎縮嚴(yán)重。為了重新恢復(fù)平衡，二手房?jī)r(jià)格逐步下調(diào)成為唯一途徑。

下調(diào)的租金水平線

伴隨著二手房買賣市場(chǎng)的"縮量減價(jià)"，五大城市的租賃價(jià)格受供求關(guān)系影響，也出現(xiàn)了明顯滑坡。

"五大城市的租金指數(shù)均轉(zhuǎn)入下跌通道。"中原地產(chǎn)研究中心調(diào)查顯示，全球金融危機(jī)爆發(fā)之后，企業(yè)裁員、外企高管撤離、高端需求變低端等諸多因素，直接導(dǎo)致了租賃需求的縮水。目前，租金仍處于繼續(xù)下跌的趨勢(shì)之中。

以上海為例，租金在連續(xù)長(zhǎng)期小幅上漲之后，市場(chǎng)后續(xù)乏力。由于房源充足、租金議價(jià)空間相對(duì)增大，造成高檔房的租金出現(xiàn)滯漲，并已經(jīng)掉頭向下。上海徐家匯商圈的知名大盤"東方曼哈頓"一直被視為"收租的寶地"。眼下，以100平方米的二房房源為例，月租金大約在9000元左右，二手房售價(jià)徘徊在3萬~3.4萬元/平方米之間。上海易居臣信房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)有限公司金牌物業(yè)顧問修德順稱，這個(gè)當(dāng)年的"租金之王"，目前的租金回報(bào)率大約為3%。

上海二手房指數(shù)辦公室對(duì)于租金收益做了統(tǒng)計(jì)，上海的高檔房租金表現(xiàn)不佳，1月份跌幅居前的是陸家嘴(600663)和新天地板塊，分別下跌3.5%和3.3%。在中心商務(wù)區(qū)聚集的地區(qū)，租賃客源有明顯指向性，一些企業(yè)從一線地段退居二線地段，縮減成本開支，減少了高檔房中的企業(yè)租戶，使一直穩(wěn)中有升的高檔房需求萎縮，部分房源租金下跌20%以上。

美聯(lián)物業(yè)顧問（上海）有限公司副總經(jīng)理丁偉補(bǔ)充到，美聯(lián)物業(yè)門店調(diào)查，由于大環(huán)境的影響，促使很多企業(yè)節(jié)約成本，為提供的租賃補(bǔ)貼預(yù)算也同比下降了30%左右，所以更多的租客會(huì)在選擇房源過程中降低價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)。目前高檔房的房東心態(tài)正發(fā)生變化，寧可忍受較低租金續(xù)租，也不愿意解除或重新尋找租客。

漢宇地產(chǎn)市場(chǎng)推廣部總監(jiān)孫文勤昨天告訴本報(bào)記者，如今，國(guó)內(nèi)五大城市的二手樓市年租金回報(bào)率低下，炒房收益微薄，因而，"以租養(yǎng)房"的套利化生存行為已經(jīng)走向黃昏。